TCI ha publicado una nueva carta dirigida a la dirección de Safran y especialmente a los accionistas de ambas compañías afectadas por la operación. El objetivo es paralizar la fusión, o renegociarla, entre Safran y Zodiac argumentando que la oferta sobrevalora Zodiac y el resultado sería perjudicial para Safran.
¿Quién es quién en la carta?
TCI Fund Management Ltd., TCI, es una gestora que aplica criterios de inversión en valor orientada al inversor a largo plazo. Creada en junio de 2003 por Christopher Hohn, es la administradora de inversiones del The Children's Investment Foundation Fund. El fondo se puso en marcha en enero de 2004. Tienen sede en Londre con autorización de la FCA y está presente en Estados Unidos con autorización de la SEC como Asesor de Informes Exentos conforme a la Ley de Asesores de Inversión de 1940. Controlan un 4% de Safran.
Safran es uno de los principales grupos internacionales de alta tecnología con tres negocios principales: Aeroespacial, Defensa y Seguridad. Operando en todo el mundo, Safran tiene 66.500 empleados y registró ventas de 15.800M€ en 2016 (excluyendo Seguridad). Lleva a cabo extensos programas de Investigación y Desarrollo para mantener el ritmo de sus mercados en rápida evolución, incluyendo gastos de 1.700M€ en 2016 (excluyendo los gastos de seguridad).
Zodiac Aerospace es líder mundial en equipos y sistemas aeronáuticos instalados a bordo de helicópteros, aviones comerciales, regionales y empresariales, así como, Aerospace Group Zodiac es un jugador importante en la seguridad de la aviación y la transmisión a distancia.
¿Cuáles son las conclusiones de la carta?
El análisis detallado de TCI del acuerdo se puede encontrar en www.astrongerSafran.com. En resumen, la compra de Zodiac Aerospace es un mal negocio por las siguientes razones:
1. No hay ninguna razón estratégica.
2. Las sinergias son cuestionables debido a la superposición limitada de productos.
3. Safran está pagando en exceso: el valor de Zodiac sería 20€.
4. Se está infravalorando la acción de Safran (12x ajustado de Beneficio por Acción) por lo que el intercambio de acciones sobrevaloradas de Zodiac destruye valor en Safran.
5. Resultaría en un nivel muy alto de deuda (Endeudamiento = 7MM€, orientación de apalancamiento = 2,5x EV / EBITDA).
6. La mejora del Beneficio por Acción dependería de un cambio altamente incierto y optimista de los negocios de Zodiac.
7. Se diluiría la calidad de los negocios de Safran porque el negocio de Zodiac está más fragmentado, tiene barreras más bajas de entrada y debido también a la creciente presión de precios de Boeing y Airbus.
8. Safran estaría expuesta a potenciales contingentes potenciales de Zodiac (es decir, penas no cuantificables y futuras reclamaciones de garantía.
9. Las M&A, fusiones y adquisiciones, de Safran suelen ser difíciles.
10. El rendimiento del capital de la operación es muy bajo, muy por debajo del coste de capital de Safran.
11. La resultante Safran/Zodiac fusionada tendría una menor tasa de crecimiento, un menor rendimiento del capital y una menor conversión del FCF, Flujo de Caja Libre,
12. El dividendo de Safran podría ser vulnerable debido al alto apalancamiento y los pasivos de Zodiac.
13. Muchos accionistas de Safran sufrirán la dilución de capital, de votos y de asientos.
En resumen, Safran será significativamente más débil a ojos de TCI si se fusiona con Zodiac y el alto nivel de deuda restringiría gravemente la cantidad que Safran podría gastar en futuros productos, I + D y dividendos. Recomiendo la lectura de la carta original con fecha 17 de febrero aquí.